הערכות שווי – ראייה פרקטית

מאת: דוד לודבינובסקי

בכתבה כלכלית מהימים האחרונים צוין, כי הערכת השווי של פייסבוק צנחה מ- 15 מיליארד דולר בתום 2007 ל-2 מיליארד דולר בלבד כיום. שווי החברה מתבסס על הצעת השקעה שהגישה לאחרונה קרן השקעות אמריקאית בהשוואה להשקעה שבוצעה בפועל ע”י חברת מיקרוסופט באוקטובר 2007. על פי המאמר עשויה פייסבוק לקבל את ההשקעה המוצעת במטרה לממן את קצב שריפת המזומנים המאסיבי של החברה הנובע מהגידול המהיר של השימוש ברשת החברתית בעוד שהכנסותיה אינן מכסות את קצב הוצאותיה ההולך וגדל.

דוגמא זו ממחישה את הבעתיות הקיימות בסוגיית הערכת השווי של חברות והעמידה שלהן במבחן המציאות העסקית הלכה למעשה.

במאמר זה אסקור בקצרה את השיטות העיקריות להערכת שווי חברה. כמו כן אציין את הגורמים לפערים הכלכליים הנוצרים לעיתים בין הערכות שווי שונות ובין עסקאות בפועל.

השיטות העיקריות להערכת שווי חברה

1. DCF (Discounted Cash Flow ) – היוון תזרים מזומנים צפוי

השיטה הנפוצה ביותר להערכת שווי חברות. על פיה, החברה מהווה עסק חי האמור להניב רווחים לאורך העתיד. לכן הערכת השווי מתבססת על הוון כל תזרימי המזומנים הצפויים בעתיד בתוספת השווי ההוגן של הנכסים העודפים נטו (כלומר אותם נכסים שאינם משתתפים בתהליך יצירת ההכנסה השוטפת ולכן לא נכללו בתחזית הרווחים העתידית) בניכוי ערך הסילוק נטו של ההלוואות.

מכאן שחישוב שווי חברה בשיטה זו מצריך שימוש במגוון נתונים, הנחות ותחזיות כדלקמן:

· תחזית רווחים עתידית, ממנה ייגזרו תזרימי המזומנים העתידיים

· אומדן אורך החיים של ההשקעה

· קביעת מחיר ההון לפיו יחושב הערך הנוכחי של תזרים המזומנים הצפוי בעתיד

· אומדן רמת סיכון ההשקעה וכמותה בהערכת השווי

2. שיטת הערך הנכסי

לפי שיטה זו ערך החברה הינו הערך הכלכלי (שווי השוק/השווי הנאות) של סה”כ נכסיה בניכוי סה”כ התחייבויותיה.

שיטת הערך הנכסי משמשת למעשה מדד לשוויה המינימלי של החברה, שכן היא מתייחסת לחברה כאל אוסף של נכסים פיזיים ולא כאל גוף עסקי חי.

בשיטת הערך הנכסי נהוג להשתמש במקרים הבאים:

· הערכת שווי של חברות שנקלעו לקשיים – דהיינו המוניטין שלהן אינו בעל ערך רב ולכן כל שנותר להן הוא שווי הנכסים נטו.

· קביעת “מחיר ריצפה” דהיינו מחיר מינימלי עבור שווי החברה.

· הערכת שווי של חברות אחזקה בנדל”ן.

3. שיטת המכפיל

לפי שיטה זו שווי החברה נקבע ע”י מכפלת הרווח החשבונאי המייצג של החברה במכפיל רלוונטי. מכפיל הרווח ייגזר ממכפיל הרווח המקובל בענף בשוק המקומי ו/או הבינלאומי וכן בהתייחס לעסקאות מכירה של עסקים דומים.

שיטת המכפיל מוגבלת כיוון שבחישוב אותו רווח חשבונאי מייצג יש לכלול מספר הנחות ובכללן יש לנטרל הכנסות והוצאות חד פעמיות, וכן להתאים את חישובי הוצאות המס בפועל. בנוסף, איתור מכפיל הרווח המקובל בענף היא משימה לא פשוטה, זאת בשל השונות הקיימת שבין חברות שונות, ולאורך זמן.

לפיכך נהוג להשתמש בשיטת המכפיל לצד השימוש בשיטות הערכה נוספות (DCF, ערך נכסי וכו’) בכדי לאמת באמצעותה את התוצאות שהתקבלו בשיטות האחרות.

הערכת שווי אינה מדע מדויק. היא מתבססת על תחזיות, אומדנים ומשתנים שונים, כאשר מעריכי השווי השונים עשויים לנתחם ולשקללם באופן שונה. יתרה מזו, גורם הזמן – המועד שבו בוצעה ההערכה, הינו גורם קריטי ל”נכונות” ההערכה ולהתאמתה לנתונים הכלכליים והעסקיים ברגע הנתון בו בוצעה ההערכה.

עולם העסקים, הכלכלה והפיננסים הינם דינאמיים ביותר. כך למשל שינוי במצב שוקי ההון והכספים בעולם, שינוי בעקומת הריביות, שינוי בפרמיית הסיכון וקיומן של עסקאות מקבילות או דומות המתבצעות בשוק העסקים מקומי ו/או הבינלאומי עשויות/עלולות לשפוך אור על הערך הכלכלי העדכני של הענף בכלל ושווי החברה בפרט. מכאן נובעת החשיבות בהכנת הערכת שווי על פי מספר שיטות הערכה, תוך ניתוח והשוואת השווי המתקבל אל מול שווי עסקאות דומות ו/או שווי של חברות דומות בענף בשוק המקומי והבינלאומי בנקודת הזמן הנתונה בה מבוצעת הערכת השווי.

ואם נחזור למאמר אודות פייסבוק, הדוגמה של השינוי המהותי בשווי השוק של פייסבוק בתקופה כה קצרה באה להמחיש בעיתיות זו. להלן מספר הנחות שבעטין, סביר להניח, נוצר השינוי המהותי בשווי פייסבוק בין התקופות המוזכרות בו:

· המשבר הכלכלי העולמי – מחנק האשראי והמיתון, אשר הביאו לקריסת בנקים וחברות מובילות בעולם

· הפסדים כבדים – כתוצאה מהמשבר תוצאותיהן הכספיות של החברות המובילות בעולם הורעו משמעותית ורבות מהן עברו להפסדים כבדים, לרבות פגיעה מהותית בתחזית הצמיחה שלהן בעתיד

· קיטון בהיצע הכסף – פרמיית הסיכון אשר גדלה משמעותית, וכמו כן הצניחה בשוקי הכספים והמניות, הקטינו משמעותית את היצע הכסף העולמי. כתוצאה מכך הצטמצם משמעותית שווי השוק של מרבית החברות והנכסים בעולם

מכאן ניתן להניח באופן ברור כי שווי השוק של רשת פייסבוק, למרות הגידול המאסיבי בקצב השימוש, ערך המותג, והפרסום העולמי הרב (מעל 200 מיליון משתמשים ברחבי העולם) נפגע משמעותית. היצע הון ההשקעות בעולם קטן ובשורה התחתונה, על פי פרסומים כלכליים, החברה המפעילה את הרשת עדיין רושמת הפסדים ונאלצת להשקיע סכומי כסף ניכרים כדי לשמר, לתחזק ולשפר את ערך המותג והשירות – באמונה שבעתיד הקרוב היא תעבור לפסי רווחיות ניכרים.

הכותב הוא רו”ח בעל תאור שני במימון בינלאומי

מנכ”ל חברת Inbiz Ltd העוסקת בייעוץ פיננסי, ייעוץ עסקי ויזמות

www.inbiz.co.il

פרטים אודות מחבר המאמר:

רואה חשבון בעל תואר שני במימון והשקעות בינלאומיות
מנכ”ל חברת Inbiz Ltd
העוסקת בייעוץ פיננסי ייעוץ עסקי ויזמות
www.inbiz.co.il

מקור המאמר: http://www.reader.co.il/article/42889/הערכות-שווי-ראייה-פרקטית